GGV纪源资本符绩勋：钱变得贵了，聊聊我对2023年的预测与判断

2023-02-02 00:00:00

文章转载自"ToB行业头条"

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在过去接近一年的时间中，部分的中概股，以及美国等地的科技股都跌了不少，这是一个大环境的变化。而这个大环境的变化意味着整个估值体系的变化：钱变得贵了。

来源 / GGV纪源资本（ID：GGVCapital）
作者 / GGV纪源资本符绩勋 · 编辑 / 张颖

2022年的前几个月，我一直待在上海，直到5月的时候封控解除，我开始了一趟为期数月、跨越北美洲、亚洲的异国出差。

在外面兜兜转转待了3个月，去的地方不少，与很多圈内朋友的交流也不少。海外在过去大半年的时间基本上已经放开了，大家交流互动的频率比较高，像在新加坡看上去行业的氛围很是火热。

随着过去一段时间疫情政策的放开，中国的生产供应等各方面的流动性都在愈加活跃，对经济影响的市场因素也在慢慢有所改变。

疫情放开的这段时间环境变化很大，大家也更重视自我防护了。确实，放开的过程会有一段阵痛期，未来的几个月之中，我们仍然会面对各种挑战。但是再过一段时间，这种阵痛会减轻，全球的免疫也会增强，乐观来看，传染的力度也许会削减。

我们回看各个国家的政策，不管是新加坡还是韩国、日本，大部分的东亚国家在过去半年时间都经历了这样的过程，中国也会经历同样的阶段。

出差笔记：全球经济变化

传导给创业公司的估值影响

2022年9月，我去美国旧金山和同事们一起筹备了LP年会，大家特意为此筹备了一周多时间。年会对我们来说很重要，毕竟过去两年多，我们都没有机会跟LP进行面对面的深度交流，当然我们也邀请了很多被投企业的CEO来到旧金山，到年会上与大家分享。

我们看到了投资数据，也跟LP分享了我们的感受：整个宏观经济的不确定性仍然存在，当然，这其中包含了地缘政治、疫情、全球供应链短缺、加息与通货膨胀等诸多因素。

这些因素对整个二级市场带来了重大的影响。在过去接近一年的时间中，部分的中概股，以及美国等地的科技股都跌了不少，这是一个大环境的变化。而这个大环境的变化意味着整个估值体系的变化：钱变得贵了。

为什么这么说？其实，在以前十几年到二十几年低息环境下，全球通胀率普遍较低，而全球化也使我们的生产效率最大化，使整个资金成本有效降低，资本可以因此考虑“逐利”，花钱去购买企业的未来。

进一步来说，早年企业都是按PE（市盈率）来估值，例如10倍或20倍；到后来就逐渐变成了以PS（市销率）来估值，看企业的销售收入的增速；投资人不仅看企业今年的数据，还可以预判明年的、后年的数据来进行估值。

这是为什么？因为当资金成本降低之后，我们可以为未来去做预判，因为当时的钱足够便宜，所以我们那时候可以用一个更高的估值去购买未来的成长。

但是如今随着“去全球化”的趋势，通货膨胀等问题开始凸显，资金开始收紧，而收紧的过程就使得资金变贵了，估值的基础也就发生了变化。

如今很多投资人所关注的不是企业的未来成长，而是目前有没有利润率，这是一个本质上的变化。为什么如今企业的估值会调整？就是在于估值体系重新评估。

那么，这些公司还在增长吗？实际上，它们还在增长，只是估值体系的变化更大，一下从PS的30倍，变成PS的10倍、8倍、7倍，而且投资方对它们的评估还会加上毛利率与利润率这一些因素。

其实我们风险投资行业所在的一级市场与二级市场不一样，二级市场往往会先反应，例如过去这段时间，很多公司的股价跌一半都很正常，跌了60-70%的企业也比比皆是。

但一级市场的项目，普遍不会在这样一个低估值的市场环境上来融资，例如过去一年，我们看到有很多的优秀项目其实是没有出来融资的，因为创始人们很了解，即使融资估值也不太会上涨，甚至还要下跌。

而在如今的估值体系下，这些企业更倾向于先去实现增长。在1-2年后，即使它们的估值保持不变，但是由于收入规模增加，利润变好，也照样能够获得自己的价值。

也就是说，无论是投资机构还是创业者，疫情之后，我们等待的都是估值的变化。其根本就是大家对“价值”要求提高了，二级市场的价值要求先提高，再传导到一级市场。

新趋势下的创投利好

在当前环境下，那么，我们该如何预期未来？

我认为，基于现在的宏观环境、地缘政治的影响，供应链的全球化是逆势，如果生产效率不能最大化，那么目前的分配机制便无法达到最佳的状态，通货膨胀会较难快速回调，资金成本也会处在高位。

未来几年，我们需要去预期的，是“钱比以往更贵了”，过去可以用资本去补贴市场，但未来很难了，资本需要有一个更高的效率杠杆，这是大环境所赋予的。

当然，我们能够看到中国整个的经济结构也在发生变化。这些年的变迁我们看到，数字化与“被数字化”主要是在消费端或ToC端，这些“被数字化”很大程度上属于模式创新，例如过去我们所投资的那些独角兽、甚至超级独角兽企业。

而如今中国ToC的用户端和消费端的数字化到了饱和的阶段——如果想让用户再去下载一个应用，用户一定都思考自己是不是真的需要这个应用，手机上现有的应用是否能够满足自己？安装一个应用的难度在变高，对应的是创业者的获客成本也更高了。

所以接下来，中国的数字化一定会继续向下沉，企业端的运营与整体运维都需要被数字化，我们会看到更多的投资聚焦在企业互联网、产业互联网、工业互联网，而这些都是软件端的投入。

同时，中国仍然面临人口红利消减、未来劳动力萎缩的问题，在这个基础之上，我们还需要考虑如何去增加人均GDP。

那么，除了软件端，更多的机器人也会被使用到各种各样的场景，不仅仅在工厂，还会在仓储、物流、酒店餐饮等。我们也看到，机器人行业在过去三五年时间的发展速度一直在加快。

我们可以去想象一张图：数字化从C端渗透到企业端，先是软件，随着数字化的进程与大数据的形成，使得算法有了支撑，因此进阶到人工智能，再往后人工智能将被应用在机器上，汽车也是机器人，机器都将变得更加智能，而对算力的要求将被体现在对更强、更快的芯片的要求上。

以此看来，即便没有国际局势的发展，半导体的本土化也是一个必然发生的需求，因为我们需要更强的算力来支撑人工智能的发展，一台车以前包含300颗芯片，现在需要1700-1800颗芯片，翻了5倍。

随着这些智能化、机器人的发展，也随着我们的作业方式、工作方式的变化，我们也需要更快的方式去研发产品技术，更多的软件同样需要被云化。

我一直在想象，未来的世界会长成什么样子？这不是一蹴而就的事情，而是顺势而为的产物。

我们刚才提到的数字化链条就是在逐步下沉，而投资人则是在顺势而为地、选择性地进行投资。

如果说过去20年我们看到的这些移动互联网带来的变革，在应用端大多是模式和产品上的创新，那么随着数字化的下沉，未来的创新必须是来自于科技端的。

过去两三年，我们看科技的同事大多来自于斯坦福、布朗大学等高校的PHD，因为我们需要有对技术进行分解与判断的能力。我们的招兵买马也恰恰是过去3-4年所进行的，我们需要顺势而为地在团队结构上发生转变。

此外，在走访了很多地方之后，我认为中国的整个生产链、供应链生态是更加完整的。在这样一个完整的生态中，制造业的能力是很大的，中国会造出很多优质机器人，不仅仅是我们常说的智能汽车与无人机，还有各种各样的仓储机器人、医疗手术机器人。未来中国在这方面的优势也还会持续地发挥出来。

虽然我们的人口红利在缩减，但是每年的高校生数量并不少，而且每年能产出的程序员也很多，由此可见，中国不仅仅是商品制造的工厂，也将持续成为代码的工厂，这将对未来的产出产生很大的助力。

新加坡见闻与中东游记

出差在全球走访了一圈，我一直都保持着比较乐观的态度。

虽然过去一年有各种各样的不确定性与挑战性，未来1-2年可能仍有不确定性与挑战性，但我认为我们市场未来的基本面还是不错的。

在新加坡的时候，我也接待了很多来自中国的朋友，有字节跳动的，也有小米的，也包括来自阿里、腾讯的朋友。

我的感受是，很多人希望借助在中国所学、所看，来进行一些创新，去展望世界，为其他国家地域提供数字化产品，例如SaaS软件或硬件应用。当然，大家也想在其他国家找到不一样的机会。

创投圈很多朋友来到新加坡，我认为主要是因为新加坡在一个有利的时点开放，开放以后，很多人能够聚集在一起讨论、探索与交流。

一般来说，大家通过远程办公与视频通话，普遍还是在正儿八经地讨论一件事，如果想聊一些更宏观、更务虚的东西则比较困难。

既然最近大家都在往新加坡跑，回到大家最关心的一点，东南亚仍然是中国创业者出海的最优选择吗？

我觉得东南亚的一些先决条件仍然是无法改变的，即它的市场条件。它仍然是一个拥有6亿人口的市场，平均人均GDP只有中国的一半，整体的GDP只有中国的1/4或者1/5的市场。

因此，并不能说大家觉得新加坡最近很热门就会改变东南亚创投的现状，也不能说新加坡将成为更多中国创业者的选择。

但是，在衡量一件事情的热度方面，一定需要时间去判断，不要用半年时间去衡量一个事情，而是要拉长周期去思考。

我经常跟大家说，去判断一个事情，你可以用两个点来画一条线，但是这两个点落在一个时间轴上而且距离很近的时候，你很难画出一条线或一个趋势。

这与大家思考中国的经济发展的道理也是相通的，尽管过去的一年很多人有相对悲观的情绪，拉长时间去看，我个人仍然持非常乐观的态度。

说回东南亚市场，它的本质是无法改变的，它还是一个语言、文化相对分裂的市场。

另外，人口基数这个因素还是挺重要的，因为你做出来的产品摊销到几亿人口还是几千万人口上，还是会有一个蛮大的区别。因此，尽管东南亚这个市场看上去很好，但是也有自己的不确定性与挑战。

当然，有一部分的中国企业是可以跑出来，例如我们被投企业做外呼机器人的Wiz.ai在整个东南亚做得还不错，而它本身是一家纯软件的公司，在泰国、新加坡、在菲律宾现在都有客户。

此外，中国创业者、企业家出海也会面对另外一个问题，也就是管理的问题。在中国我们可以学华为、学阿里，但是在东南亚可不能完全学华为、学阿里，因为那一套管理体系不完全适合东南亚这些国家。

我有一个曾在大厂的朋友，目前举家搬往新加坡工作，他发现到了下班时间，只有老板还在，其他员工都已经走光了。在东南亚，你很难想象你那种996的文化，大家对于工作跟生活的平衡要求是不一样的。

不过，今年的另一个收获是我和Jenny（GGV纪源资本管理合伙人李宏玮）去了中东。中东的确是一个非常富裕的地方，尤其是在今天这样油价很高的经济环境下，能源价格对它来说都是净现金、净毛利。

我的一个感受是，中东国家不会旗帜鲜明地选择站队，这里的人民对中国的态度还是比较友好的。

想必大家有所耳闻，过去半年时间，有不少中国的GP都到中东去募资。中东国家的人口基数也偏小，譬如阿联酋，常住人口有1000万，但是真正的阿联酋人也就200万，大概有800万的外来或外聘人口。卡塔尔的常住人口有200多万，实际的自有人口只有20-30万。

你会发现，在中东有很多中国、印度、欧洲来的外聘人士，这样的比例很特别。阿联酋、沙特等几个主要国家的人口加起来，大概也就6000-7000万人左右。

这些国家中有的保守，有的稍微开放，例如沙特保守一些，卡塔尔稍微开放，但是在很多餐厅都买不到酒。如果你有中东国家的朋友，出于尊重与正式他们也许会邀请你到他家里去，而且朋友间聚会，在我们这里是去打场高尔夫，在那里可能就是相约去骑骆驼，还挺有意思的。

当然，中东国家富裕的同时，也很愿意花钱去投资未来。沙特在建造一个新的城市，而卡塔尔虽然人口很少但仍然组织了这次的世界杯。这些国家有太多的资金，它们愿意为未来去买单，甚至只是为了一个愿景而买单，去做一些看似很神奇的事情。

给年轻人的建议：

拒绝眼高手低，拒绝躺平

从2020年的3月到2022年5月的两年多时间，我没有出国，这是有些遗憾的事情，但我个人觉得出去走走还是挺重要的。只有出去走、出去看、出去聊，才能够让我们逐渐看到各个地区的机遇与挑战。

身为投资人尤其是VC，我们需要平衡的一点是，我们如何判断未来？而这种判断又该如何养成？只待在一个地方，也许很难去感受到未来的趋势，这也是我最担忧的事情，就是自己如何预判未来。

我也相信，度过这段时间阵痛期之后，我们的防疫情况也会进入一个常态，新冠也会慢慢被淡化。过去几年大家被憋坏了，之后的消费，尤其是旅游出行的消费应该会出现反弹，供应链也因此恢复得比较正常。

但我们在未来仍然有很多难以判断的因素。例如地缘政治，贸易上的摩擦与争端将带来多大的影响，中国政府接下来会有哪些政策去刺激或者支撑经济的发展。

我个人认为，未来一年到一年多时间，大宏观经济方面中国会有一些复苏，但是美国、欧洲可能都会比较差，整体上经济的发展与机会并不会像以往那么多。

这几年年轻人常提到“躺平”，其实关于毕业的年轻人的就业问题，或多或少也会受到经济的影响。我认为年轻人在短期内也不要做过多的选择，不如更踏实地学习与工作。之前，我就对在美国读书的女儿建议，本科毕业后先去读个研究生吧。马上她要研究生毕业了，我还在想，如果有机会的话，她也可以读个博士（笑）。

在我看来，不管外界环境怎样，我们都要应该积极向上，修炼内功，而不是为了等着最好的机会到来而选择躺平。

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